每經(jīng)實(shí)習(xí)記者  楊可瞻

　　2008年9月15日，老牌投行雷曼兄弟申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，至此拉開(kāi)了全球金融海嘯的序幕。一年后的今天，全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)已現(xiàn)復(fù)蘇“綠芽”，道瓊斯工業(yè)指數(shù)更屢創(chuàng)新高，直逼萬(wàn)點(diǎn)大關(guān)，金融危機(jī)帶給人們的陣痛似乎已逐漸淡去。

        不過(guò)就在此時(shí)，曾點(diǎn)燃金融風(fēng)暴導(dǎo)火索的美國(guó)銀行業(yè)再次進(jìn)入人們的視線(xiàn)的焦點(diǎn)。根據(jù)第二季度業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)報(bào)告，各大銀行再一次以高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易作為收入的主要來(lái)源，其中高盛在去年第四季度該類(lèi)交易接近停滯的情況下，今年次季收入竟占總收入50%之多，接近兩年前經(jīng)濟(jì)開(kāi)始衰退時(shí)的水平。更令人驚嘆的是，該行業(yè)績(jī)?cè)趧?chuàng)下歷史之最的次季，交易收入超過(guò)1億美元的交易日竟達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的46天。

        短短一年，華爾街似乎已忘記尚未愈合的傷口。在美國(guó)政府蒼白無(wú)力的金融監(jiān)管下，伴隨著各類(lèi)高風(fēng)險(xiǎn)金融衍生品交易規(guī)模的快速膨脹，昔日追逐風(fēng)險(xiǎn)的投行身影已卷土重來(lái)。忘本是人的本性，金融危機(jī)的隱患是否再度被埋下？

【現(xiàn)象調(diào)查】

金融衍生品壽險(xiǎn)成新寵

華爾街再出衍生品新變種

        2006年春季開(kāi)始，“次貸危機(jī)”悄然浮出水面。它最根本的原因是美國(guó)利率兩年加息17次及住房市場(chǎng)的持續(xù)降溫，導(dǎo)致個(gè)人因背負(fù)巨大的還款壓力產(chǎn)生違約，在次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)和投資基金被迫關(guān)閉情況下，最終波及美國(guó)股市和全球金融市場(chǎng)。

        而在這場(chǎng)危機(jī)當(dāng)中，名目繁多的金融衍生品扮演了“毀滅者”的重要角色。但創(chuàng)傷還未平復(fù)，新的金融衍生品又已卷土重來(lái)。這一次，金融界又將目標(biāo)鎖定為一種名為壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單的產(chǎn)品，并計(jì)劃開(kāi)足馬力，將其開(kāi)發(fā)為全新的賺錢(qián)機(jī)器。

        我們來(lái)舉個(gè)例子。假如有一名叫比爾的72歲美國(guó)男子，手中持有一份價(jià)值200萬(wàn)美元的人壽保險(xiǎn)單，每年的保費(fèi)是5萬(wàn)美元，而根據(jù)他的健康情況及保險(xiǎn)精算，他的預(yù)期壽命為77歲，不過(guò)他現(xiàn)在決定不需要等待自然壽終將巨額保費(fèi)留給子女，而是希望將保單出售。這時(shí)他可以有兩個(gè)選擇，其一，將這種稱(chēng)之為“壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單”出售予保險(xiǎn)公司，通過(guò)現(xiàn)金退保金計(jì)算，他將成功套現(xiàn)5.8萬(wàn)美元；其二，將保單出售予華爾街銀行，財(cái)大氣粗的銀行通常開(kāi)出的價(jià)碼是保險(xiǎn)公司的4倍左右，這樣他很可能套現(xiàn)20萬(wàn)美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于保險(xiǎn)公司的回購(gòu)價(jià)。一旦銀行購(gòu)入大量“壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單”后，它們立即將這些保單證券化，再將它們?nèi)看虬蓚鍪劢o投資者或者大型養(yǎng)老基金。這樣一來(lái)，實(shí)際上也就將保單的保費(fèi)成本轉(zhuǎn)嫁給了投資者。

        假如比爾于75歲逝世，即早于保險(xiǎn)公司預(yù)期，投資者將獲利很多；而一旦他晚于預(yù)期年齡如80歲逝世，投資者將因此回報(bào)甚微甚至虧損。不管是哪種結(jié)果，華爾街銀行都可能通過(guò)其復(fù)雜的債券化、出售及提供交易過(guò)程而獲利。

        華爾街銀行開(kāi)始從住房市場(chǎng)轉(zhuǎn)攻壽險(xiǎn)市場(chǎng)并非沒(méi)有依據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)壽險(xiǎn)市場(chǎng)生意額龐大，高達(dá)26萬(wàn)億美元。有分析人士估計(jì)，一旦有部分持保單的人向銀行出售，該市場(chǎng)營(yíng)業(yè)額將達(dá)到5000億美元，這將幫助部分華爾街銀行抵消其在住房抵押證券市場(chǎng)的虧損。有報(bào)道甚至稱(chēng)，高盛已開(kāi)發(fā)出了一種可買(mǎi)賣(mài)的壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單指數(shù)，以允許投資者對(duì)被保人壽命長(zhǎng)短進(jìn)行賭注。

        不過(guò)華爾街銀行的精打細(xì)算并非萬(wàn)無(wú)一失，首先被保人可能因個(gè)人情況放棄保單，而保險(xiǎn)公司最終不會(huì)就保單進(jìn)行支付，投資者亦無(wú)利可圖；其次如果奧巴馬政府的醫(yī)療改革計(jì)劃順利實(shí)施及新的醫(yī)療技術(shù)問(wèn)世，無(wú)疑將從整體上延長(zhǎng)被保人壽命，這也不利于投資者押注，因?yàn)橥顿Y者獲利是建立在低于預(yù)期的壽命上。

        事實(shí)上華爾街銀行不僅希望將“壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單”證券化獲利，還通過(guò)另外一些巧妙的手段來(lái)賺錢(qián)。比如某些銀行將手中虧損的房地產(chǎn)抵押投資證券產(chǎn)品重新打包成高評(píng)級(jí)投資品種。摩根士丹利曾表示，今年以來(lái)至少有300億美元的住房抵押投資相關(guān)產(chǎn)品被重新包裝證券化。

危機(jī)后業(yè)務(wù)模式依然如故

        在經(jīng)歷金融海嘯洗禮一年后，華爾街較過(guò)去是否有所變化呢？

        首先我們從第二季度業(yè)績(jī)上來(lái)看，華爾街銀行凈利潤(rùn)普遍較過(guò)去有所反彈，美國(guó)銀行、花旗、高盛、摩根大通和富國(guó)銀行在第二季度合計(jì)交出凈利130億美元的亮麗成績(jī)，是2008年同期凈利的近2倍，而這之中主要來(lái)源于各大銀行的自營(yíng)交易部分。其中高盛和摩根大通最為突出，前者第二季度實(shí)現(xiàn)交易收入日均5000萬(wàn)美元，業(yè)績(jī)更創(chuàng)下公司歷史之最。

        不過(guò)隨著業(yè)績(jī)走強(qiáng)，隨之而來(lái)的是各大銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好的反彈以及規(guī)模的膨脹。美聯(lián)儲(chǔ)曾通過(guò)問(wèn)題資產(chǎn)救助計(jì)劃來(lái)援助美銀行業(yè)，而當(dāng)這些銀行收到援助救資后，今年以來(lái)又重新對(duì)債券、大宗商品以及各類(lèi)金融衍生品恢復(fù)了昔日的交易熱情。美國(guó)的金融業(yè)分析人士以及政府官員擔(dān)心，過(guò)去令整個(gè)金融體系陷入混亂的華爾街賺錢(qián)方式又回來(lái)了。

        在政府金融監(jiān)管方面，自金融海嘯發(fā)生以來(lái)，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬雖遭遇銀行、國(guó)會(huì)及監(jiān)管機(jī)構(gòu)等多方阻力，不過(guò)仍一直努力推進(jìn)其金融監(jiān)管改革，以避免經(jīng)濟(jì)危機(jī)再度發(fā)生。不過(guò)具體到金融衍生品監(jiān)管以及消費(fèi)者保護(hù)等方面，卻至今未有明確監(jiān)管細(xì)則出臺(tái)。此外，美國(guó)政府對(duì)銀行業(yè)采取的態(tài)度是，盡一切可能去保護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定，這也就變相鼓勵(lì)華爾街可冒更大的風(fēng)險(xiǎn)。

        從華爾街銀行業(yè)務(wù)模式而言，較金融海嘯前并未有太大變化。高盛、摩根大通仍然以一度飽受詬病的交易業(yè)務(wù)作為重點(diǎn)，而美國(guó)銀行、富國(guó)銀行及摩根大通發(fā)放的住房抵押貸款占該類(lèi)貸款總量一半以上。其中前兩家銀行目前占由房利美和房地美擔(dān)保的住房貸款市場(chǎng)份額41%以上。今年前半年，銀行在這塊“高?！笔袌?chǎng)中賺取2840億美元，非但未因金融海嘯而萎縮，反較去年同期的1240億美元翻了逾一番。

        資料顯示，華爾街銀行業(yè)務(wù)仍承受著高風(fēng)險(xiǎn)。在第二季度中，美國(guó)5家最大的銀行單日平均潛在損失竟高達(dá)10億美元，較2年前經(jīng)濟(jì)衰退開(kāi)始之際大幅飆升76%。此外，最大的銀行之間互相仍有交易頭寸押注，一旦其中一家因債務(wù)問(wèn)題崩潰，另外一家也將遭遇牽連影響，最終體系中的所有銀行都將受波及。

        有業(yè)內(nèi)分析人士一針見(jiàn)血地指出，目前市場(chǎng)擔(dān)心并不是短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易將導(dǎo)致另一場(chǎng)金融危機(jī)，而是銀行信心的膨脹以及對(duì)金融海嘯陣痛的健忘。

【專(zhuān)家分析】

難以斷言影響是好還是壞

高風(fēng)險(xiǎn)交易源于金融創(chuàng)新？

        華爾街銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易為何會(huì)在如此短的時(shí)間內(nèi)死灰復(fù)燃？它對(duì)美國(guó)金融業(yè)到底意味著什么？是否會(huì)埋下隱患？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》昨日就此采訪(fǎng)了多位業(yè)內(nèi)權(quán)威人士。

        法國(guó)巴黎證券亞洲董事總經(jīng)理兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳興動(dòng)向記者表示，和過(guò)去相比，華爾街業(yè)務(wù)模式并無(wú)太大變化。造成這一現(xiàn)象的主要原因是，銀行業(yè)一直是美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重頭，這也成為美國(guó)監(jiān)管當(dāng)局兩難所在：如果出臺(tái)金融監(jiān)管制度，肯定會(huì)抑制其發(fā)展；而如果在這上面沒(méi)有措施的話(huà)，又是對(duì)銀行業(yè)高風(fēng)險(xiǎn)游戲的一種放任。在對(duì)銀行高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)管制的具體措施遲遲不能出臺(tái)的情況下，政府只能選擇睜一只眼閉一只眼。

        廣發(fā)期貨研究員馮亮則認(rèn)為，導(dǎo)致華爾街銀行“重操舊業(yè)”主要有兩點(diǎn)原因：內(nèi)因是這些銀行均以追求利潤(rùn)和高杠桿為目標(biāo)；外因是作為監(jiān)管當(dāng)局的美聯(lián)儲(chǔ)本身定位就比較矛盾，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)是一家私人銀行，它以追求利潤(rùn)最大化為目標(biāo)，如果它出手限制美國(guó)銀行業(yè)，就等于限制了自己。正是美聯(lián)儲(chǔ)的這種態(tài)度鼓勵(lì)了華爾街對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的重新追逐。此外，金融創(chuàng)新一直是美國(guó)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，而唯有保持這種核心競(jìng)爭(zhēng)力才能吸引到資本和人才的流入，這也正是華爾街一直對(duì)創(chuàng)造高風(fēng)險(xiǎn)衍生品樂(lè)此不疲的原因之一。

        南華期貨研究所北京宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)研究中心總監(jiān)張一偉認(rèn)為，華爾街銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好反彈的主要原因是，全球的貨幣供應(yīng)充分導(dǎo)致流動(dòng)性充裕，美國(guó)金融行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力已較過(guò)去有所上升，同時(shí)投資者也更愿意冒風(fēng)險(xiǎn)。

        輝立投資咨詢(xún)（上海）研究部董事陳星宇則提出，目前市場(chǎng)上已有跡象表明高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)已卷土重來(lái)。最近從港股市場(chǎng)上就可發(fā)現(xiàn)，權(quán)證等衍生品成交量一直維持在高位，表明歐美投資機(jī)構(gòu)、對(duì)沖基金等或通過(guò)此類(lèi)高風(fēng)險(xiǎn)衍生品參與其中。

短期內(nèi)隱患可能不大

        充斥著風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易的華爾街銀行已回到盈利模式老路，這一現(xiàn)象對(duì)美國(guó)金融體系到底是好事還是壞事？

        對(duì)此，陳興動(dòng)表示了較中立的態(tài)度，稱(chēng)銀行風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易反彈是雙方面的，很難斷言影響是好還是壞。雖然華爾街銀行盈利模式未發(fā)生本質(zhì)變化，但整體已不像過(guò)去那么瘋狂。衍生品交易的發(fā)展是有其理由的，比如最近新的衍生品“壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單”之所以會(huì)被華爾街看重，是因?yàn)橛惺袌?chǎng)需求。

        中國(guó)國(guó)情與發(fā)展研究所經(jīng)濟(jì)學(xué)研究員清議則肯定地認(rèn)為這絕對(duì)是壞事?！案唢L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的交易實(shí)質(zhì)上是美元的商業(yè)模式問(wèn)題。美國(guó)過(guò)去的模式是靠向全球輸出貨幣，也就是輸出并非真金白銀的紙幣來(lái)發(fā)展。不過(guò)在金融海嘯后，當(dāng)今全球經(jīng)濟(jì)已不再那么依賴(lài)美國(guó)，昔日的發(fā)展模式已到盡頭。另外，流動(dòng)性充裕本身雖是好事，不過(guò)一旦發(fā)展過(guò)度，未來(lái)金融體系的問(wèn)題也將越來(lái)越大?！?br/>
        張一偉認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易反彈的負(fù)面因素不一定大于正面因素。因?yàn)橐坏┿y行通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易獲利的話(huà)，對(duì)企業(yè)股東是有好處的，如果說(shuō)由此將帶動(dòng)新一輪泡沫未免過(guò)早。

        另?yè)?jù)了解，奧巴馬政府已提議將大部分金融體系置于一個(gè)監(jiān)管體系中，并將強(qiáng)制實(shí)施更加嚴(yán)格的資本金要求。這一年來(lái)，美國(guó)金融監(jiān)管對(duì)華爾街銀行影響到底如何？未來(lái)又有何趨勢(shì)呢？

        張一偉表示，政府此前雖然出臺(tái)了禁止“閃電交易”和“裸賣(mài)空”等條例，不過(guò)這僅是機(jī)制上的變化，對(duì)銀行業(yè)務(wù)模式并無(wú)大的影響。另外，G20會(huì)議將同意要求系統(tǒng)性銀行提高資本金，對(duì)華爾街銀行影響也不大，因?yàn)橥ㄟ^(guò)美聯(lián)儲(chǔ)援助，銀行資本金已比較充足。

        渣打銀行（香港）亞洲區(qū)經(jīng)濟(jì)師黃國(guó)璋稱(chēng)，由于目前宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)并未完全走穩(wěn)，失業(yè)率又居高不下，政府當(dāng)務(wù)之急是扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)頹勢(shì)，其次才是作為中長(zhǎng)線(xiàn)考慮的金融監(jiān)管改革。

壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單影響相對(duì)較小

        風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易的回歸是否預(yù)示著新的危機(jī)隱患已被埋下？壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單會(huì)否成為新危機(jī)的導(dǎo)火索？

        陳興動(dòng)樂(lè)觀(guān)地表示，短期內(nèi)這不大可能為金融體系埋下隱患。2000年后格林斯潘曾推出寬松的貨幣政策，美聯(lián)儲(chǔ)更是17次加息，將資產(chǎn)泡沫一步步吹大，最后爆裂，但現(xiàn)在美國(guó)并不具備這種條件。即便未來(lái)發(fā)生金融危機(jī)，因?yàn)槭袌?chǎng)已有所警戒，其規(guī)模也不會(huì)太大。

        張一偉表示，短期的1至1年半內(nèi)還不大可能產(chǎn)生隱患。不過(guò)有一種情況值得警惕，就是當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)反彈到極限時(shí)，金融市場(chǎng)可能產(chǎn)生一定動(dòng)蕩，但不足以產(chǎn)生危機(jī)。從中長(zhǎng)期來(lái)看，通脹的種子已經(jīng)埋下，金融危機(jī)的隱患也將隨著經(jīng)濟(jì)周期而暴露。另外，壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單不大可能成為新的風(fēng)險(xiǎn)增長(zhǎng)點(diǎn)，因?yàn)橥^(guò)去“住房泡沫”中的房屋實(shí)體可創(chuàng)造不一樣，壽險(xiǎn)的對(duì)象是不能被創(chuàng)造的，因其限定年齡上的基數(shù)變化不大，將限制該類(lèi)衍生品的影響力。

        陳星宇也表示樂(lè)觀(guān)，稱(chēng)短期內(nèi)不大可能構(gòu)成隱患的理由有3點(diǎn)：首先美國(guó)金融監(jiān)管的力度將越來(lái)越大；其次不管是投資者還是金融機(jī)構(gòu)多少吸取了上次金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)；此外因壽險(xiǎn)貼現(xiàn)保單杠桿程度不及其他衍生品高，所以不會(huì)造成太大的問(wèn)題。

        黃國(guó)璋認(rèn)為，金融風(fēng)險(xiǎn)不可能完全避免，不過(guò)與過(guò)去金融危機(jī)由房地產(chǎn)泡沫爆裂帶動(dòng)不同的是，目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)已無(wú)泡沫存在。華爾街銀行的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)交易完全屬于正常情況，至少在這個(gè)階段大可不必?fù)?dān)心。不過(guò)從中長(zhǎng)線(xiàn)講，或許會(huì)對(duì)金融體系構(gòu)成隱患。美國(guó)政府目前非常需要做的是，將銀行的不良資產(chǎn)以較低評(píng)級(jí)全部進(jìn)行資產(chǎn)證券化，最終放到一個(gè)新的第二市場(chǎng)中去交易。



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