◎黃人天（獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

當(dāng)?shù)貢r(shí)間9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克 “意外”宣布將暫時(shí)不削減QE3規(guī)模。3個(gè)月前，他曾經(jīng)宣布如果經(jīng)濟(jì)按照預(yù)計(jì)的那樣發(fā)展，美聯(lián)儲(chǔ)將于今年晚些時(shí)候開始收縮資產(chǎn)購買計(jì)劃的規(guī)模，而后美聯(lián)儲(chǔ)將于明年上半年采取慎重措施，并將于2014年中終止刺激措施。

現(xiàn)在，伯南克選擇維持QE，證明經(jīng)濟(jì)并沒有按照美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)的那樣發(fā)展，換言之美國經(jīng)濟(jì)還離不開QE營造的溫室環(huán)境。金融危機(jī)以來，從QE1到QE4，美聯(lián)儲(chǔ)至今向市場注入流動(dòng)性累計(jì)高達(dá)近4萬億美元，為什么還不能刺激美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇呢？

答案只能是美國經(jīng)濟(jì)陷入了流動(dòng)性陷阱，無論釋放多少流動(dòng)性都很少轉(zhuǎn)化為投資和消費(fèi)，人們把大多數(shù)貨幣留在手中用于投機(jī)，導(dǎo)致金融市場繁榮和實(shí)體經(jīng)濟(jì)衰退共存的局面，整體經(jīng)濟(jì)增長乏力。

那么，近4萬億美元超發(fā)貨幣的流向是怎樣分布的？

一部分超發(fā)貨幣直接逆印鈔機(jī)萬能論者的主觀意愿而動(dòng)，隨著進(jìn)口增加而流向?yàn)槊绹a(chǎn)商品的發(fā)展中國家。另一部分超發(fā)貨幣流向金融市場，包括股票市場、金融衍生品市場和房地產(chǎn)市場等，推動(dòng)這些金融性商品價(jià)格上漲，使金融市場上的問題商品愈發(fā)積累。

由于消費(fèi)占收入的比例隨著收入增長而遞減，或者說隨著個(gè)人收入增加，在收入增加量中用于增加消費(fèi)的部分會(huì)越來越少。因此，金融產(chǎn)業(yè)的畸形發(fā)展導(dǎo)致的貧富懸殊拉大使全社會(huì)邊際消費(fèi)傾向降低，不利于有效需求增長。

還有一部分超發(fā)貨幣流入了消費(fèi)服務(wù)業(yè)，包括為少數(shù)富人服務(wù)的奢侈消費(fèi)行業(yè)、主要販賣進(jìn)口商品的零售業(yè)等等，取得相對于國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要來說杯水車薪的就業(yè)增長。

由于大量超發(fā)貨幣迅速流出國外或用于金融投機(jī)，不能轉(zhuǎn)變?yōu)槌掷m(xù)增長的真實(shí)國內(nèi)有效需求，而服務(wù)業(yè)沒有持續(xù)增長的真實(shí)國內(nèi)有效需求作為基礎(chǔ)，必然是沒有發(fā)展持續(xù)性的，因此往往是一股貨幣浪潮涌來，形成一段時(shí)間消費(fèi)旺季，之后又恢復(fù)經(jīng)濟(jì)低迷。

QE無法推動(dòng)投資、消費(fèi)取得預(yù)期的實(shí)際增長，當(dāng)然就無法帶來國民經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長。同時(shí)，由于企業(yè)和居民的利潤和工資等生產(chǎn)性收入沒有實(shí)際增長，因此生產(chǎn)性行業(yè)的稅基不會(huì)明顯擴(kuò)大，減稅政策難以退出。同時(shí)，正如歷次金融危機(jī)之前那樣，美國人的財(cái)產(chǎn)性收入由于股票和房地產(chǎn)市場的虛假繁榮而有所上漲，并因此支撐消費(fèi)有限增長。但是繁榮的金融市場是QE的傳導(dǎo)通道，難以增稅。于是，政府就無法獲得增長的稅收。與此同時(shí)，為了維持經(jīng)濟(jì)增長，政府卻必須繼續(xù)擴(kuò)大國債規(guī)模。因此，理論上政府財(cái)政赤字會(huì)越來越大。

但是，共和黨主導(dǎo)的國會(huì)堅(jiān)持要平衡財(cái)政，1月份制定的增稅政策和3月開始實(shí)施的財(cái)政減支計(jì)劃表面上看起來使政府財(cái)政赤字有所下降，但其實(shí)在美國經(jīng)濟(jì)并沒有實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)的條件下，積極財(cái)政政策的退出讓QE承擔(dān)了更大促進(jìn)增長責(zé)任，如此一來QE退出的難度就加大了，甚至連縮小規(guī)模都成為不可能的。

伯南克并不是不想退出QE，因?yàn)镼E正在不斷侵蝕美元體系的信用基礎(chǔ)。但是6月份伯南克提出退出QE路線圖之后，市場作出了強(qiáng)烈反應(yīng)。與此同時(shí)，中國在默契之中同時(shí)進(jìn)行的貨幣緊縮測試也預(yù)示了金融市場的脆弱。中美兩國壓力測試的共同結(jié)論應(yīng)該是退出寬松貨幣政策任重道遠(yuǎn)，必須循序漸進(jìn)。然而，循序漸進(jìn)的結(jié)論一旦遇到經(jīng)濟(jì)增長率下滑的現(xiàn)實(shí)，很容易在穩(wěn)增長壓力下退化成暫時(shí)擱置。

展望未來，筆者認(rèn)為，作為競爭與合作并存的中美兩國來說，常態(tài)將是一邊進(jìn)行貨幣戰(zhàn)爭，一邊進(jìn)行產(chǎn)業(yè)競爭。在經(jīng)濟(jì)真正取得實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)之前，兩國誰也不可能單方面退出貨幣寬松政策。