每經(jīng)記者｜岳楚鵬  宋欣悅    每經(jīng)編輯｜高涵    

黃金，這一古老資產(chǎn)，正在挑戰(zhàn)現(xiàn)代金融體系的基石——美國(guó)國(guó)債。

近日，一組數(shù)據(jù)在華爾街“刷屏”：9月3日，資管機(jī)構(gòu)Crescat Capital合伙人兼宏觀策略師塔維?科斯塔（Tavi Costa）匯編并發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，在金價(jià)創(chuàng)下新紀(jì)錄之際，黃金在除美聯(lián)儲(chǔ)外央行的儲(chǔ)備占比，自1996年以來首次超過美國(guó)國(guó)債。

黃線：黃金在央行儲(chǔ)備中的占比；藍(lán)線：美債在央行儲(chǔ)備中的占比（圖片來源：Tavi Costa）

科斯塔認(rèn)為，這一轉(zhuǎn)折點(diǎn)可能是“近代史上最重大的全球再平衡的開始”。這反映了各國(guó)央行在戰(zhàn)略性調(diào)整儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：從美元債券轉(zhuǎn)向黃金等實(shí)物資產(chǎn)。

中信建投期貨貴金屬首席分析師王彥青向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱“每經(jīng)記者”）指出，各國(guó)央行持續(xù)增持黃金，是為了逐步降低對(duì)美元資產(chǎn)的依賴，從而分散單一儲(chǔ)備貨幣可能帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)?！包S金正處于歷史上的第三輪大牛市?！?/p>

9月5日紐約尾盤，現(xiàn)貨黃金漲1.22%，報(bào)3589.29美元/盎司，美國(guó)非農(nóng)就業(yè)報(bào)告發(fā)布后瞬間拉升，并在北京時(shí)間00:30達(dá)到3600.16美元?jiǎng)?chuàng)歷史新高。

央行的“黃金熱”——一場(chǎng)連續(xù)14個(gè)季度的全球“囤金”行動(dòng)

近年來，美債在全球外匯儲(chǔ)備組合中基本處于“原地踏步”狀態(tài)，而各國(guó)央行的黃金持有量卻大幅攀升。近期，黃金已超越歐元，成為僅次于美元的全球第二大儲(chǔ)備資產(chǎn)；而它在除美聯(lián)儲(chǔ)以外央行儲(chǔ)備中的占比，正式反超美國(guó)國(guó)債。

塔維?科斯塔將這一現(xiàn)象定義為一個(gè)“具有重大意義的里程碑”，認(rèn)為它預(yù)示著全球儲(chǔ)備管理正發(fā)生深層次、長(zhǎng)期性的結(jié)構(gòu)變化?！包S金正在成為各國(guó)央行的關(guān)鍵戰(zhàn)略儲(chǔ)備資產(chǎn)，”他寫道，“我們目前見證的情景，很可能是全球儲(chǔ)備構(gòu)成重大調(diào)整的初期階段?！?/p>

世界黃金協(xié)會(huì)（WGC）的數(shù)據(jù)進(jìn)一步印證了這一趨勢(shì)：自2020年第三季度以來，全球央行已連續(xù)14個(gè)季度凈購入黃金。購金量更是呈現(xiàn)出前所未有的增長(zhǎng)加速態(tài)勢(shì)。過去三年，每年央行購金量均超過1000噸，幾乎是此前十年年均水平的兩倍。其中，各國(guó)央行在2022年購買了1082噸黃金，2023年購買了1037噸，2024年則創(chuàng)下了1180噸的紀(jì)錄。

這一趨勢(shì)預(yù)計(jì)仍將繼續(xù)。WGC今年6月發(fā)布的《2025年全球央行黃金儲(chǔ)備調(diào)查》顯示，95%的受訪央行認(rèn)為，未來12個(gè)月內(nèi)將繼續(xù)增持黃金。這一比例創(chuàng)下自2019年開展首次該調(diào)查以來的最高紀(jì)錄，同時(shí)也較2024年的調(diào)查結(jié)果上升了17個(gè)百分點(diǎn)。

央行集體“囤金”，主要是為了降低儲(chǔ)備資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。中信建投期貨貴金屬首席分析師王彥青向每經(jīng)記者指出，在2022年俄烏沖突后，俄羅斯央行近一半外匯儲(chǔ)備遭西方凍結(jié)。這一“黑天鵝”事件給各國(guó)央行敲響警鐘：美元資產(chǎn)并非絕對(duì)安全。此后，許多國(guó)家開始重新評(píng)估儲(chǔ)備資產(chǎn)的安全性，將黃金視為一種“不受任何主權(quán)限制的終極硬通貨”持續(xù)增持，以對(duì)沖極端風(fēng)險(xiǎn)。

歷史的回響——黃金的第三輪大牛市

在全球央行持續(xù)增持的推動(dòng)下，金價(jià)一路走強(qiáng)。今年以來，黃金期貨價(jià)格上漲了36%，遠(yuǎn)超同期標(biāo)普500指數(shù)8%和比特幣19%的漲幅。

僅8月份，金價(jià)上漲逾3.5%。分析師JC Parets指出，自1968年以來，黃金從未出現(xiàn)過連續(xù)八個(gè)月月線收漲的情況。

“目前黃金正處于第三輪大牛市，這輪上行的走勢(shì)可能會(huì)持續(xù)數(shù)年甚至超過十年，”王彥青向每經(jīng)記者表示。

回顧歷史，黃金經(jīng)歷過兩次輝煌，每次都與全球金融體系的重大變革緊密相關(guān)。

第一輪黃金牛市（1971年至1980年）：1970年代，布雷頓森林體系崩潰后，美元與黃金脫鉤，全球進(jìn)入滯脹困局。兩次石油危機(jī)的高通脹動(dòng)搖了美元信用，黃金作為對(duì)沖通脹和貨幣貶值的首選資產(chǎn)，價(jià)格在1970年代飆升了20倍以上——倫敦金從每盎司38美元漲至850美元。當(dāng)時(shí)就有人稱，“通脹猛于虎，黃金貴如油”。在這一時(shí)期，黃金成為對(duì)抗經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的“避風(fēng)港”。

第二輪黃金牛市（2001-2011）：2008年次貸危機(jī)和后續(xù)歐債危機(jī)接連沖擊發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融體系，主要國(guó)家被迫實(shí)施“大放水”式的寬松政策以紓困經(jīng)濟(jì)，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)凸顯。在此背景下，避險(xiǎn)資金大量涌入黃金市場(chǎng)，推動(dòng)黃金在2000年代中后期步入第二個(gè)牛市。2001年至2011年的十年間，國(guó)際金價(jià)從每盎司255美元一路攀升到1920美元上方，累積漲幅超6倍。

王彥青認(rèn)為，當(dāng)前全球通脹處于高位，美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性和美元的信用正受到質(zhì)疑，再加上地緣政治沖突此起彼伏，國(guó)際秩序面臨重構(gòu)。“如今的局面與1970年代十分相似。貨幣體系不穩(wěn)定、通脹與地緣風(fēng)險(xiǎn)抬頭，”這讓黃金再次被各國(guó)央行和投資者視為對(duì)沖通脹、應(yīng)對(duì)不確定性的關(guān)鍵資產(chǎn)。

圖片來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞 劉國(guó)梅 攝

美債的“失落十年”——從“無風(fēng)險(xiǎn)”到“高溢價(jià)”

黃金受追捧的另一面，是債券市場(chǎng)正陷入低迷。就在黃金屢創(chuàng)新高時(shí)，全球長(zhǎng)期國(guó)債收益率也攀升至數(shù)十年未見的高位，債券價(jià)格則大幅下挫。

德意志銀行的分析顯示，從5年期或者10年期美債滾動(dòng)回報(bào)來看，2020年代恐將成為美國(guó)國(guó)債有記錄以來“最糟糕的十年”，尤其是長(zhǎng)期國(guó)債。以iShares 20+年期國(guó)債ETF追蹤的債券為例，近年來累計(jì)跌幅已超過40%。9月3日，現(xiàn)貨黃金漲至每盎司3578.80美元，創(chuàng)歷史新高。同日，日本30年期國(guó)債收益率創(chuàng)下歷史新高。此前一天，30年期英國(guó)政府債券收益率攀升至1998年以來的最高點(diǎn)，美國(guó)30年期國(guó)債收益率一度觸及5%。

事實(shí)上，債市長(zhǎng)達(dá)近40年的超級(jí)牛市已宣告終結(jié)。自1980年代初美國(guó)國(guó)債收益率見頂以來，全球進(jìn)入了長(zhǎng)周期的利率下行和債券牛市。然而這一趨勢(shì)在近年被逆轉(zhuǎn)。2022年，美聯(lián)儲(chǔ)為遏制通脹大幅加息并縮減資產(chǎn)負(fù)債表，令債券市場(chǎng)遭遇劇烈調(diào)整。10年期美債收益率從2020年的0.5%低位一路攀升，到2023年曾一度超過5%，觸及2007年以來的最高水平；歐洲和日本的長(zhǎng)期國(guó)債利率也升至數(shù)十年未見的高點(diǎn)。由于收益率上行意味著債券價(jià)格下跌，投資者持有的大量國(guó)債市值大幅縮水。

這種罕見的債市熊市，折射出市場(chǎng)對(duì)通脹和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的雙重?fù)?dān)憂。更深層次的，是投資者開始質(zhì)疑美國(guó)巨額債務(wù)的可持續(xù)性和財(cái)政紀(jì)律前景。

2024年至2025年，美國(guó)聯(lián)邦赤字和債務(wù)規(guī)模繼續(xù)攀升，市場(chǎng)開始擔(dān)心所謂“財(cái)政主導(dǎo)”的風(fēng)險(xiǎn)——即央行政策可能不得不從屬于政府融資需要，削弱反通脹決心。

加圖研究所（Cato Institute）警告稱，如果當(dāng)前美國(guó)長(zhǎng)期債務(wù)趨勢(shì)不扭轉(zhuǎn)，最終可能迫使美聯(lián)儲(chǔ)陷入兩難：要么被迫容忍更高通脹以稀釋債務(wù)，要么大幅加息捍衛(wèi)幣值但引發(fā)財(cái)政危機(jī)。

正因如此，原本被視為“無風(fēng)險(xiǎn)”的國(guó)債，如今要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)才能吸引投資者，而避險(xiǎn)資金則轉(zhuǎn)向不受信用風(fēng)險(xiǎn)影響的黃金等資產(chǎn)。

歷史數(shù)據(jù)也顯示，美國(guó)政府債務(wù)/GDP之比，與黃金價(jià)格長(zhǎng)期呈正相關(guān)。當(dāng)債務(wù)攀升、市場(chǎng)對(duì)未來信心不足時(shí)，往往也是金價(jià)走強(qiáng)之時(shí)。如今，美債收益率飆升與金價(jià)上漲并行，正是上述市場(chǎng)心態(tài)的寫照：面對(duì)高通脹、高債務(wù)和高地緣風(fēng)險(xiǎn)的“三高”環(huán)境，讓黃金對(duì)債券的吸引力空前提高。

華爾街的凝視——金價(jià)的未來與美債的風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于未來黃金價(jià)格走勢(shì)，多家機(jī)構(gòu)“唱多”。

高盛近日將其2025年底的黃金目標(biāo)價(jià)上調(diào)至每盎司3700美元，并設(shè)定了2026年中期4000美元的基準(zhǔn)目標(biāo)。高盛還提出，如果美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性受到政治壓力的侵蝕，可能引發(fā)資本從美債市場(chǎng)外流。屆時(shí)金價(jià)可能飆升至每盎司4500美元，甚至5000美元。

美銀分析師預(yù)計(jì)，到2026年上半年國(guó)際金價(jià)將觸及每盎司4000美元。摩根大通預(yù)測(cè)，到2025年第四季度，金價(jià)平均將達(dá)到每盎司3675美元，并預(yù)計(jì)在2026年第二季度有望觸及4000美元。

華爾街的集體看多，不僅是對(duì)黃金自身價(jià)值的肯定，更是對(duì)當(dāng)前全球宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，特別是對(duì)美國(guó)國(guó)債未來前景的一種深刻憂慮。黃金的第三個(gè)“黃金時(shí)代”，或許才剛剛拉開序幕。

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封面圖片來源：視覺中國(guó)